中国国债市场金融功能分析

中国国债市场金融功能分析

—、我国近年来国债市场概况
　　作为一项重要的宏观经济政策工具，国债在市场经济国家一直具有重要的地位。自1981年我国恢复国债发行起，国债市场处于缓慢的发展期。1993年下半年起，中央对过热的经济“踩刹车”，紧缩的货币政策使银根普遍紧张，中央担心这会影响经济的增长。为缓解刹车太急可能产生的经济增长下降，国债发行规模开始快速扩张。1994年发行量首次突破了1000亿元大关（94年前每年发行不超过400亿元）；97年亚洲金融危机发生后。为了冲销外部环境的影响，我国实施了以扩大国债投资为重点的积极的财政政策，国债的发行规模进一步扩大。据有关数据显示，从2001-2004年，财政部各年发行的国债规模分别为4884亿元、5934亿元。6283.4亿元。6924亿元；截至2004年12月底，国债余额为20862.47亿元（不包括政府外债余额）；根据有关市场数据预计，2005年国债发行规模应该在7000亿元左右。从国债发行的购买主体看，以2002年为例，银行占44%；社会各类机构投资者占31%，个人占25%，这个比例基本上代表了国内国债购买主体的结构概况，二级市场比较活跃的参与者包括中央银行、商业银行、保险公司投资中心以及基金管理公司等。

　　二、国债的宏观金融功能分析

　　众所周知，国债和税收同为财政政策最重要的两项工具，而且，国债作为一项特殊宏观政策，还具有很强的金融功能。就我国目前的情况看，国债市场的宏观金融功能体现在如下几个方面：

　　1.国债市场有助子形成市场基准利率

　　利率是金融市场的核心，是市场最重要的宏观经济指标之一。国债是一种固定收益、无信用风险的投资工具，这一特性使得国债利率成为其他金融工具定价的基础。在国债市场充分发展的条件下，某种期限国债发行时的利率就代表了当时市场对该期限利率的预期水平。但在二级市场上，国债又是有风险的。国债价格随人们对未来利率预期的变化而向相反方向变化，因此价格的变化也预示着利率的变化趋势，多年来，我国利率的管制是多层次的：存款利率严格控制，任何机构都不得违反央行的规定自定利率；贷款利率则视不同金融機构有不同的上下浮动权；但国债的市场利率及同业拆借利率则是完全市场化的。就国债发行市场而言，由于短期国债的缺乏，相应的短期收益率曲线无法形成：而中期及长期国债的发行定价中，由于国内的利率市场化尚未完成。发行主体对利率的走势预期未必准确，其定价有时候不一定恰当。就流通市场而言，由于国内同时存在银行间市场与交易所市场（托管结算系统、参与主体均不同），市场的分割有时甚至导致两个市场同期限回购利差最高时竟达到一个百分点；此外，由于国债交易方式还不完善，主要还是单向做多交易（2004年推出的开放式回购可以实现做空机制），不利于形成高效合理的市场结构。

　　2.国债市场是货币政策公开市场业务有效实施的重要依托，具有联结财政政策与货币政策的功能

　　由于计划经济体制的淡出，信贷计划已经被放弃，代之以市场经济国家货币政策常用的工具：利率、存款准备金率以及公开市场业务。就利率工具而言，因为我国利率还未完全市场化，市场主体对利率的敏感程度不高，利率传导机制还不很健全；存款准备金率调整由于冲击性过大，不能作为日常工具。根据市场经济国家及我国的实践，公开市场操作是当前能够作为日常工具的最优选择。大量的国债发行与交易为中央银行的公开市场操作提供了基础。除此之外，国债市场还具有重要的市场联结功能，对强化政策效应具有重要作用。近年来，财政政策与货币政策的多项配合中，都借助了国债市场的联结功能。一是国债发行为金融机构提供了一个重要的投资工具，特别是商业银行通过投资国债优化了自己的资产结构。在经济增长减速时提高了盈利水平，稳定了银行业；二是国债二级市场的存在，为财政筹资提供了便捷的渠道。由于财政向银行透支被禁止，使用积极的财政政策只能通过国债的发行来筹资，没有这样良好的市场，积极财政政策是不可能实现的。

　　3.国债市场具有联结货币市场与资本市场的功能

　　大量的国债交易在为商业银行提供流动性的同时，已成为货币市场与资本市场的联结工具。从目前的情况看，国债市场由银行间市场和证券交易所市场组成，二者的功能有所不同，但是，银行间市场的参与者中，证券商可以通过这个市场进行回购交易获得融资便利，使银行资金转为资本市场上的资金来源。在我们原则上不允许银行资金进入股市的情况下，这种市场的联结应该说既有利又有弊，主要是我们如何趋利避害加以正确引导。

　　4.国债市场有助于人民币国际化程度的提高

　　随着我国经济逐步融入全球化的进程，人民币国际化（至少是区域国际化）是一个重要的发展趋势。而要实现人民币国际化，必须有一个相应的人民币投资渠道。显然，中国政府发行的国债无疑是最优的选择。国债市场的充分发展将能够为外国政府，以及外国机构投资者提供良好的投资渠道和有效的资产配置工具，有助于其在全球范围内实现良好的收益和风险调整。这样，人民币才可能获得国际范围的认同，有望成为重要的国际化的战略目标。